直到今天，提起印刷圈的高光年代，还会有老板拿20多年前发感慨：那时候，印刷机就像印钞机……
可如今，连印钞机似乎也救不了印刷厂了。

过去这几天，很多媒体都发布了一条类似的新闻：世界最大印钞厂德拉鲁因负债累累、出现亏损，面临破产风险。说白了就是：印钞厂也缺钱了。

实话实说。过去一两年，三好同学说了不少印刷圈的“全球第一”、“世界最大”，但这家被称为世界最大印钞厂的德拉鲁，却是头一回听说。而且，一听说就不是什么好消息。

世界最大到底有多大？多数媒体的报道语焉不详，只是不约而同地引用了一个很夸张的例子：德拉鲁公司每周印刷的钞票摞起来，是珠穆朗玛峰高度的两倍。

疑问在于：是珠穆朗玛峰的两倍就是世界最大了？也许，咱们的中国印钞造币总公司一周印刷的钞票，摞起来比珠穆朗玛峰的三倍还高呢，对不对？

德拉鲁的“世界最大”是怎样来的？三好同学发现，这个头衔貌似是其自封的。

在官网上，德拉鲁用一个大大的“#1”表示：自己的钞票和护照产量全球最大。不过，在公司介绍中，它是这样说的：德拉鲁是全球最大的钞票和护照设计者及商业化生产商。

为什么强调是“商业化”生产商？主要就是为了与咱们的中国印钞造币总公司、美国的印钞局等具有官方背景的印钞厂区别开。在中国网刊发的一篇报道中，三好同学发现了一个相对准确的界定：在2017年全球发行的1710亿张钞票中，约有11%由少数商业化公司印刷，德拉鲁公司是这些公司中规模最大的。尽管只是商业化印钞厂中的老大，印钞票的德拉鲁因为缺钱面临破产风险，也还是很令人感慨。

所以，今天就来扒扒——

世界“最大”的商业化印钞厂

德拉鲁（De La Rue）是一家英国公司，总部位于英格兰汉普郡的一个小镇贝辛斯托克，在伦敦证券交易所挂牌上市。

德拉鲁公司成立于1821年，是迄今为止三好同学说过的历史最为悠久的企业。只不过，它最初做的不是印刷，而是草帽。

或许是觉得搞印刷比做草帽更有奔头，德拉鲁很快就将重心转向了印刷业，并凭借精湛的技术先后切入了火车票、邮票印刷市场。

1860年，德拉鲁与毛里求斯合作，正式开启钞票印刷业务。迄今为止，双方的合作关系已经延续了159年。

经过近160年的发展，德拉鲁形成了庞大的业务布局。据官网介绍，现在的德拉鲁在全球25个国家建有办事处或工厂，每年生产70亿张钞票，出口到全球140多个国家。同时，还为40个国家生产护照。仅每年使用的安全线的长度，就比往返月球两次的距离还长。听上去，相当不一般吧？

不管是钞票，还是护照，都与国家主权紧密相关，为什么还有商业化印刷企业生存的空间？这是因为部分国家人口较少或者技术能力不足，难以自主建立生产能力。

实际上，咱们的人民币也曾由苏联代为印刷。而国内最主要的护照印刷企业上海密特，直到2017年上半年还有德资背景。原本持股25%的德国联邦印刷公司是德拉鲁在全球市场的重要竞争对手，主要为上海密特提供设计、生产和技术支持。

德拉鲁原本有三大业务板块：一是货币相关，包括钞票印刷及验钞解决方案等；二是身份解决方案，包括护照/身份证印刷、电子护照/身份证、驾驶证、选民登记表等；三是产品认证与溯源服务，类似于国内的防伪技术，同时包括支票和邮票印制。

布局这么大，德拉鲁的销售额有多高呢？2019财年（截止2019年3月31日），其营收（不含纸）为5.17亿英镑，约合人民币45.41亿元。不含纸就有这么高的营收，不愧为世界最大的商业化钞票印刷厂。

在德拉鲁的营收中，货币相关业务的贡献最大，为3.99亿英镑，占比77.22%；身份解决方案位居第二，为7840万英镑，占比15.18%；产品认证与溯源服务最小，为3930万英镑，占比7.61%。

德拉鲁营收的产品结构

从区域细分市场看，中东和非洲的贡献最大，为1.541亿英镑，占比27.28%；美洲市场以微小差距紧随其后，为1.536亿英镑，占比27.20%；大本营英国市场位居第三，为1.49亿英镑，占比26.42%；中国所在的亚洲市场，为8370万英镑，占比14.82%，位居第四。其他地区贡献相对较小。

从营收的区域分布看，德拉鲁确实是一家全球化的公司。只不过，在印刷技术相对落后的中东和非洲似乎更有优势。

德拉鲁营收的区域结构

需要说明的是：将德拉鲁在各区域市场的营收加总后是5.65亿英镑，比前面提到的不含纸营收高了4800多万英镑。这是德鲁巴年报中给出的另外一个口径，后面用到的数据将以此为准。

印钞票的德拉鲁能赚多少钱？

印钞票、印护照，而且是世界最大的商业化印钞厂，德拉鲁一年能赚多少钱？

三好同学的第一个感觉是：不会很多，说不准还是巨亏，不然怎么会走到濒临破产这一步？可是，仔细扒了扒德鲁巴近十年的财务数据，事实并非如此。

先来看营收。最近10个财年，德拉鲁的营收有所波动，但幅度并不是很大：2010财年（截止2010年3月31日，以此类推），为5.61亿英镑；随后几年在5亿英镑上下小幅波动，直到2015财年降至近10年的最低点4.23亿英镑。

自2016财年开始，德拉鲁的营收持续反弹，至2019财年达到近10年的最高点5.65亿英镑，应该说走势并不算差。

德拉鲁的营收和利润情况

再来看盈利。最近10个财年，德拉鲁归属于公司股东的净利润（简称“净利润”）波动较大，但10年时间无一亏损。其中，2010财年为6990万英镑，随后几年在波动中向下，直到2016财年触底，为1640万英镑。

随后，德拉鲁的净利润出现反弹，并在2018财年达到近10个财年的最高点9360万英镑。只是，2019财年又大幅回落至1700万英镑。

10个财年，德拉鲁累计实现营收49.48亿英镑，净利润4.56亿英镑，净利润率达到9.21%。相当不错吧？

10个财年中，德拉鲁有7个财年净利润率在10%以上，最高的2018财年达到惊人的18.95%。低于5%的年份只有2个，分别是2016财年的3.61%和2019财年的3.01%。

德拉鲁的净利润率情况

就看这样的营收和盈利情况，怎么也不像是一家有破产风险的企业吧？不仅不像，德拉鲁过去10个财年的利润率其实相当不错。

问题是，2020财年上半年（2019年3-9月），德拉鲁的经营明显遇到了麻烦。财报显示：上半年，其营收为2.32亿英镑，同比下滑9.82%；营业利润为-920万英镑，同比下滑191.09%，也就是由盈转亏。

关于德拉鲁业绩下滑的原因，媒体给出的说法莫衷一是。有的说是因为移动支付的流行，印钞市场大幅下滑；有的说是因为2018年在英国护照印制招标中，德拉鲁输给了外来户法国Gemalto公司，丢掉了一个近5亿英镑的大单；有的说是因为通货膨胀和美国制裁，委内瑞拉政府无法支付货款，德拉鲁产生了1800万英镑的呆坏账；还有的说是，因为卷入南苏丹政府腐败案，德拉鲁受到英国金融犯罪调查机构SFO(严重欺诈办公室)调查。

无论如何，这家全球最大的商业化印钞公司，刚刚经历了前所未有的动荡是不争的事实。在过去半个财年里，德拉鲁包括原董事长、CEO在内的主要高管纷纷辞职便是明证。

而关于德拉鲁有破产风险的的警告，据传出自今年11月刚刚临危受命的CEO Clive Vacher。不过，三好同学扒了半天，也没发现他在哪里发表过类似的观点。

德拉鲁为什么会深陷险境？

即便如此，也不能否认德拉鲁已身陷困境。在半年报中，Clive Vacher承认公司正面临“重大的不确定性”，董事会还决定暂停未来的股息支付，并对公司进行重大重组。

问题是：对一家过去10个财年无一亏损，累计净赚4.56亿英镑的公司来说，即使遇到的烦心事再多，刚刚出现半个财年的运营亏损，还只有区区920万英镑，便被曝有破产风险，是不是有些不合常理？

于是，三好同学又仔细扒了扒德拉鲁的年报，貌似发现了一点问题：这家全球最大的商业化印钞公司，多年来一直处于“高负债、高分红”的运营状态。

比如，截止2011财年末，德拉鲁的总资产为4.26亿英镑，净资产却不到2000万英镑，资产负债率超过95%。而且，从2012财年开始，德拉鲁一脚踩进了负资产的“泥潭”，直到现在也没能从里面爬出来。

也就是说，德拉鲁已经有连续8年半时间处于资不抵债的状态。是不是令人大跌眼镜？

最近10个财年，德拉鲁归属于公司股东的净资产（简称“净资产”）峰值出现在2011财年末，为1330万英镑；2012年跌至负资产状态，为-4950万英镑；随后，窟窿越变越大，到2015财年末，净资产变成了-1.53亿英镑。

自2018财年开始，德拉鲁的资产状况有所改善，资产亏空回落到3000万英镑以内。截止2019年9月末，其最新净资产数据为-3940万英镑。

德拉鲁的净资产情况（单位：万英镑）

德拉鲁的负债为什么持续居高不下？财报没有给出清晰、明确的解释。当然了，也许人家说了，只是三好同学没看懂罢了。能够看到的是：在负债额增加最多的2012财年和2015财年，德拉鲁资产负债表中的“退休福利负债”项目，较上个财年分别增长4270万英镑、6870万英镑，占当年净资产减值的67.99%、89.11%。

至于“退休福利负债”为什么会增长这么快，三好同学真没搞懂，别问我。

更要命的是，在资不抵债的情况下，德拉鲁的股东分红却一直照常进行。其中，2010-2014财年，股东分红稳定在每年4000万英镑以上；2015财年，为3680万英镑；2016-2019财年，公司已经深陷困境，股东分红仍稳定在2500万英镑左右。

最近10个财年，德拉鲁累计实现净利润4.56亿英镑。其中，有3.48亿英镑用于股东分红，企业留存利润为1.08亿英镑，只占净利润总额的23.70%。

德拉鲁的股东分红情况（单位：万英镑）

在资不抵债的情况下还要高分红，或许与德拉鲁原管理层的理念有关。在净资产首次转为负值的2012财年，年报中有一段话，大意是：董事会认为，每股收益和股东分红是最能衡量公司是否达成资产管理目标的两项指标。

按三好同学的理解，这句话的潜台词其实是：别看我们已经把你们的钱亏完了，但我们还在给你们分红啊。

只是对股东们来说，这种坐吃山空式的分红或许有一段时间的快感，却很难持久。对德拉鲁来说，在资不抵债的状态下，还维持了连续8年的高分红，也算是一个不大不小的奇迹。

只是前人挖的坑早晚都要埋。所以，新董事会上任后，一项重要举措就是暂停股息支付，也就是股东分红。同时，寻求出售资产，以缓解居高不下的债务和钱荒。而这也被当成了德拉鲁有破产风险的例证，其实新管理层只不过在为前任“埋坑”。

所以，在三好同学看来，世界最大商业化印钞公司的破产危机，或许与市场竞争和支付方式转换印钞需求下滑有关，但更重要的其实还是内部管理问题。各位老板说对不对？

同时，之所以有这么多社会媒体关注深陷困境的德拉鲁，很大程度上是因为：在大家潜意识中有一种错觉，印钞厂肯定不差钱。

问题是：印刷厂不管印什么，大都不是自己的。印钞厂总不能说没钱了，就自己印点拿出来花吧？

就说到这里。最后，还是祝各位老板好运吧！